Kevyt vilkaisu sijoittamisen riskeihin | Front

Kevyt vilkaisu sijoittamisen riskeihin

10.02.2021

Kaikkihan tietävät, ettei tuottoa ole ilman riskiä. Varsinkin nykyisessä toimintaympäristössä, jossa korot ovat nollassa tai pakkasella, sijoittaja joutuu nojaamaan yhä vahvemmin riskiin etsiessään tuottoa varoilleen. Me Frontissa uskomme, että alkaneena vuonna 2021 riskiset sijoituskohteet, kuten vaikkapa osakkeet, tarjoavat edelleen kohtuullisen korvauksen riskinotosta. Tuottoja metsästäessään sijoittajan on kuitenkin syytä arvioida myös talouden ja osakemarkkinoiden keskeisiä uhkia ja säätää ahneuden ja pelon tasapainoaan vallitsevan riskikuvan mukaisesti. Tällainen pohdinta auttaa usein välttämään ylisuurten riskipositioiden ottamista markkinaeuforian vallitessa ja arvopapereiden paniikkimyyntiä osakemarkkinoiden korjausliikkeiden aallonpohjassa. Sijoittajan kannalta neljä olennaista riskiä, joille on hyvä uhrata ajatustaan, ovat talousriski, poliittinen riski, tulosriski ja arvostusriski. Näistä muutama sananen ohessa.

 

Talousriski

Viimeisen vuoden aikana koronapandemia on runnellut talouksia ympäri maailmaa. Alustavien tietojen mukaan USA:n kokonaistuotanto laski 3,5 % vuonna 2020. Samaan aikaan EU:n tilastokeskus Eurostat arvioi euroalueen bruttokansantuotteen supistuneen noin 7 %. Sekä USA:ssa että euroalueella taloustuotanto romahti koronan seurauksena vuoden 2020 toisella neljänneksellä, mutta elpyi jo vahvasti vuoden kolmannella neljänneksellä. Viimeisen vuosineljänneksen osalta kehitys ei ole kulkenut yhtenäisesti. USA:ssa talous jatkoi kasvuaan myös vuoden lopulla, mutta euroalueella kokonaistuotanto kääntyi laskuun. Eurostatin alustavat luvut kertovat, että euroalueen talous supistui vuoden viimeisellä neljänneksellä 0,7 % edellisestä neljänneksestä. Näyttääkin siltä, että koronapandemian toisen aallon seurauksena euroalueen talouden elpyminen on pysähtynyt ja taloutta uhkaa taantuma. Sen sijaan USA:n kokonaistuotannon odotetaan jatkavan nousuaan ja talouskasvun vahvistuvan vuoden mittaan.

Bloombergin keräämien tietojen mukaan USA:n bruttokansantuotteen odotetaan kohoavan alkaneena vuonna noin 4 %. Rokoteohjelmien edetessä myös euroalueen ennakoidaan Bloombergin konsensusennusteiden mukaan ponnistavan hyvään 4 %:n kasvuun vuonna 2021. Tämän ohella keskeisten kehittyvien talouksien kasvun odotetaan kiihtyvän koronapandemian helpottaessa, joten maailmantalous näyttäisi olevan saamassa tukevaa maata jalkojensa alle vuonna 2021. Kasvun kiihtyessä työllisyystilanteen arvioidaan kohentuvan niin USA:ssa kuin Euroopassakin. Tuotantokuilun ollessa negatiivinen ja talouksien molemmin puolin Atlanttia toimiessa selvästi alle täyskapasiteetin, inflaatiopaineet säilyvät maltillisina. Osakemarkkinoiden kannalta makrotalousympäristö vaikuttaakin vuoteen 2021 lähdettäessä suotuisalta. Ennusteiden toteutuminen on toki paljolti riippuvaista siitä, kuinka hyvin rokoteohjelmat etenevät ja koronapandemia saadaan hallintaan. Vasta tässä työssä onnistuminen luo edellytykset talouden rajoitustoimien purkamiselle ja talouskasvun kestävälle elpymiselle. Pahimmillaan korona saattaa vielä kurittaa talouksia ja rokoteohjelmien viivästyessä kasvun elpyminen antaa odottaa itseään ennakoitua pidempään. Tämä aiheuttaisi hermostuneisuutta markkinoilla ja voisi tuoda ajoittaista takapakkia osakkeiden kurssikehitykseen. (Kuva 1)

 

Kuva 1: USA:n ja euroalueen kokonaistuotannon (BKT) kasvu vuosina 2000-2022e

Lähde: IMF. Bloomberg

 

Poliittinen riski

USA:n presidentin vaihdoksen voidaan katsoa laskeneen poliittista riskiä paitsi USA:n itsensä kohdalla myös laajemmin koko kansainvälisen yhteisön osalta. Presidentti Joe Bidenin myötä USA on palaamassa kansainvälisen yhteistyön piiriin. Hänen uskotaan tuovan vakautta ja ennakoitavuutta USA:n harjoittamaan politiikkaan. Presidentti Donald Trumpin kaoottinen valtakausi jakoi amerikan kansaa ja hämmensi ulkomaailmaa. Tältä osin Joe Bidenin tuoma suunnanmuutos USA:n politiikassa on odotettu ja toivottu. Sijoitusmarkkinoilla Joe Bidenin talous- ja ulkopolitiikan luotetaan olevan johdonmukaisempaa kuin edeltäjän ja toistaiseksi hänen linjauksia voidaan pitää sijoitusmarkkinoiden näkökulmasta myönteisinä.

Koronakriisin keskellä toteutetuilla laajamittaisilla raha- ja finanssipoliittisilla toimilla on ollut merkittävä taloutta ja samalla osakemarkkinoita tukeva vaikutus. Ilman näitä toimia maailmantalous olisi ottanut huomattavasti nyt nähtyä kovemman iskun ja kokenut syvemmän taantuman. Osakemarkkinoille tämä olisi tarkoittanut syvempää ja pidempää laskua kuin mitä nähtiin keväällä 2020, ja tuskinpa kurssien elpyminenkään olisi ollut niin vahvaa kuin on koettu.

Tänä vuonna keskuspankkien ja valtioiden odotetaan jatkavan vahvaa raha- ja finanssipoliittista elvytystä. Nämä toimet ovat omiaan vakauttamaan talouksia ja rahoitusmarkkinoita. Harjoitettavan talouspolitiikan luotetaan rakentavan siltaa yli käsillä olevan kriisin ja auttavan taloutta selviämään vaikeista ajoista. Keskuspankkien ja valtioiden toimet ovat ensi sijassa estäneet eri maissa laajan konkurssiaallon ja massatyöttömyyden syntymisen. Mikäli koronakriisi saadaan hallintaan, uskomme talouksien toipuvan politiikkatoimien saattelemina. Tämä on luonnollisesti positiivinen seikka osakemarkkinoiden kannalta. Koronakriisin venyessä huomattavasti ennakoitua pidemmäksi, riskinä on, että monilla jo valmiiksi ylivelkaantuneilla mailla velkataakka saattaa kasvaa kestämättömäksi samalla, kun keskuspankkien taseiden paisuminen ja likviditeetin jatkuva pumppaaminen talouteen uhkaa aiheuttaa vinoumia omaisuuserien hintoihin ja arvostuksiin. Tulevina vuosina joudutaan myös kysymään, missä vaiheessa keskuspankkien taseet aiotaan sopeuttaa ja kuinka valtiot aikovat maksaa lainansa takaisin. (Kuva 2 ja 3)

 

Kuva 2: Fedin ohjauskorko nollassa ainakin vuoteen 2023 saakka – EKP peesaa Fediä

Lähde: Macrobond

 

Kuva 3: Fedin ja EKP:n tase kasvanut ennätyksellisen nopeasti – vahva rahapoliittinen elvytys jatkuu!

Lähde: Macrobond

 

Tulosriski

Sijoittajille on ollut selvää, että koronapandemia ja talouksien sulkutoimet heijastuvat merkittävästi yritysten tuloksiin. Sekä USA:ssa että euroalueella pörssilistattujen yritysten tulokset ovatkin supistuneet vuoden 2020 toiselta vuosineljännekseltä lähtien ja jääneet selvästi vuotta aiemmasta. Suurin tiputus ajoittui kuitenkin heti viime vuoden toiselle neljännekselle koronakriisin alkuun. Nyt kovin lasku näyttää olevan takana yritysten sopeutettua toimintojaan ja leikattuaan kustannuksiaan kovalla kädellä.

Vuoden 2020 viimeisen neljänneksen tulosjulkistuskausi on parhaillaan käynnissä. Kuten olettaa saattoi, pörssilistattujen yritysten Q4-tulokset näyttävät laskeneen edelleen vuotta aiemmasta euroalueella, mutta mahdollisesti kääntyneet nousuun USA:ssa S&P500-yhtiöiden osalta. Euroalueenkin osalta tosin vaikuttaa, ettei lasku ole osoittautumassa totaalisen ankaraksi. Itse asiassa monin paikoin tuloskausi näyttäytyy parempana kuin ennakkoon arvioitiin. Tämä on ollut lohdullinen uutinen osakemarkkinoille.

Kaiken kaikkiaan vuodesta 2020 ei muodostunut yritysten tulosten osalta niin karu, kuin pahimmillaan pelättiin. Koronakriisin helpottaessa yritysten tulosten odotetaan kääntyvän vahvaan nousuun vuoden 2021 aikana. Oletettavaa on, että vuoden alku saattaa olla vielä vaatimaton – varsinkin euroalueella – mutta kevään tullen markkinoilla povataan selvää käännettä sekä euroalueen että USA:n pörssilistattujen yritysten tuloskehityksessä. Riskinä voidaan tässä kohtaa pitää koronakriisin pitkittymistä, mutta mikäli pandemia saadaan kuriin, edellytykset odotusten realisoitumiseen ovat olemassa. Tämä olisi omiaan tukemaan osakemarkkinoita. (Kuva 4 ja 5)

 

Kuva 4: USA:n S&P500-yhtiöiden tuloskasvun odotetaan elpyvän vahvasti vuoden 2021 aikana

Lähde: IMF. Bloomberg

 

Kuva 5: Eurooppalaisten BE500-yhtiöiden tuloskunnon ennustetaan tänä vuonna paranevan radikaalisti vuotta aiemmasta

Lähde: IMF. Bloomberg

 

Arvostusriski

Osakekurssit ovat toipuneet nopeasti keväällä 2020 nähdystä koronaromahduksesta. Keskeisillä länsimarkkinoilla osakekurssien nousu on tapahtunut arvostuskertoimien kohoamisen kustannuksella. Tulosodotusten vahvistuminen on saanut markkinoiden P/E-arvostukset laskemaan loppukesän 2020 piikistään jonkin verran, mutta arvostuskertoimet ovat edelleen korkealla. Olemme tilanteessa, jossa länsimaisten osakemarkkinoiden hinnoittelua suhteessa yhtiöiden tekemiin tuloksiin nähden ei voida pitää edullisena.

Tällä hetkellä USA:ssa S&P500-indeksin P/E-kerroin on rullaavilla 12kk:n tulosennusteilla hieman alle 23, kun pitkän aikavälin keskiarvo on 16,5. Kerroin on näin ollen reippaat 35 % yli pitkän aikavälin keskiarvon. Euroopassa Stoxx600-yhtiöiden P/E-kerroin on myös koholla ja ylittää muutamalla pykälällä pitkän aikavälin keskiarvon. Stoxx600-yhtiöiden P/E-arvostus on nykyisellään 17, kun pitkän aikavälin keskiarvo on 15. Meillä Suomessa OMX Helsinki Capd-indeksin P/E-kerroin on rullaavilla 12kk:n tulosennusteilla runsaat 19, kun pitkän aikavälin keskiarvo on 15,5. Katsomme, että arvostukset ovat tätä nykyä sellaisella tasolla, että ne vaativat koronapandemian saamista pikaisesti hallintaan, talouksien rajoitustoimien purkamista, kasvun elpymistä ja yritysten tuloskasvun kääntymistä vahvan positiiviseksi. (Kuva 6)

 

Kuva 6: 12kk:n rullaavilla tulosennusteilla lasketut osakemarkkinoiden P/E-arvostuksen selvästi pitkän aikavälin keskiarvon yläpuolella

Lähde: Reuters, Bloomberg

 

Summa summarum

Sikäli kun koronakriisi saadaan alkaneen vuoden aikana hallintaan ja talouden rajoitustoimista kyetään luopumaan, talouteen tai yritysten tuloskehitykseen liittyvät riskit eivät mielestämme ole huolestuttavia. Näköpiirissä olevat poliittiset riskit vaikuttavat myös rajatuilta. Osakemarkkinoiden arvostusriski on sen sijaan ilmeinen arvostuskertoimien ollessa korkealla. Historiasta kuitenkin tiedämme, että korkeat arvostustasot voivat jatkua pitkään ja nykyisessä toimintaympäristössä, jossa korot ovat erittäin alhaisella tasolla, kohota vielä merkittävästi entisestään. Näin ollen olisi arveluttavaa ja mahdollisesti liian aikaista lähteä pelottelemaan sijoittajia välittömästi edessä olevalla kurssiromahduksella. Mahdollinen katalyytti osakemarkkinoiden suuremmalle merkittävälle korjausliikkeelle alaspäin voisi olla keskeisten keskuspankkien, etunenässä Fedin, ilmoitus aikeista lähteä nostamaan ohjauskorkoaan ja kiristämään rahapolitiikkaa.

Tällaista ilmoitusta saamme vielä odottaa pitkän tovin.

 

Vesa Engdahl, päästrategi
Front